A helikopterpénz inflációs hatása

Gyakori tévhit, hogy a jegybankok által kezdeményezett mennyiségi könnyítés (értsd: pénznyomtatás) egyértelműen az infláció, sőt akár az adott valuta teljes összeomlását gerjesztő hiperinfláció felé tudja sodorni az adott eszközt.

A magamfajta crypto-nihilisták egyik közkedvelt mondása az, hogy a pénznyomtatás és az infláció között egyértelmű korreláció van, ami összességében a kriptopénzek felé hajtja a gazdaság szekerét, ahol adott időszakonként pont, hogy csökken az új kínálat, mintsem növekedne az.

Persze a teljes kép ennél lényegesen összetettebb.

#TLDR

A pénznyomtatásnak lehet közvetlen inflációs hatása, de ez erősen függ attól, hogy milyen helyzetben levő társadalmi rétegeknek és milyen időszakban juttat friss tőkét az adott kormány. Azonban egyáltalán nem törvényszerű, hogy a frissen nyomtatott pénz valóban árfelhajtó hatást idéz elő. Sőt sok esetben pont, hogy az árstabilitást tudja elősegíteni a verseny fenntartásán keresztül, különösen olyan esetekben, amikor egy iparágat komolyabb válság súlyt és a tőkeinjekció hiányában várhatóan számos nagyobb szereplő is összeomlana.

A jól időzített és megfelelő garanciák mellett a szükséges célközönségnek juttatott forrás (legyen az mentőcsomag, kamatmentes hitel vagy akár részmunkaidős bérkiegészítés) rövidtávú inflációs hatása csekély vagy akár nulla is lehet. A kihívás sokkal inkább az, hogy miként tudja egy adott kormány vagy jegybank kezelni a válsághelyzetben kezdeményezett pénznyomtatás hosszútávú inflációs hatásait, amikor már elült a gazdasági pánik és kilábal a gazdaság a recesszióból… hiszen a kérdéses pénztöbblet, magától nem szívódik fel a rendszerben.

A pénznyomtatás leginkább békeidőben eredményez inflációt, amikor az adott jegybank a monetáris stabilitás fenntartása okán közvetlenül a pénzügyi szereplőkhöz juttatja a frissen nyomtatott pénzt. Hogy miért van szükség egyáltalán arra, hogy konjunkturális időszakban likviditást bővítsen a jegybank? Leginkább azért, hogy késleltesse az elkerülhetetlent: a következő recessziót.

Mivel azonban az ilyen jellegű likviditásbővítés egyértelműen inflációt gerjeszt, ezért a jegybankoknak folyamatosan mérlegelniük kell, hogy meddig érdemes elhúzni az elkerülhetetlent; hiszen bár kétségtelenül jól néz ki a tőzsdék szárnyalása, ám az így generálódó infláció hatása kíméletlenül megmutatkozik a legszegényebb rétegeknél és például a nyugdíjasoknál.

Magyarországon 2019 év végén tetőzött az infláció bőven 4% felett és a koronavírussal gerjesztett hirtelen recesszió hatására sajnos ez az érték egyelőre nem igazán akar csökkenni, annak ellenére sem, hogy az év elején a közigazgatási szereplők ezt magas prioritású célként definiálták.

A továbbiakban főleg az USA példáján keresztül fogom bemutatni, hogy milyen jó vagy éppen rossz jegybanki intézkedések történtek az elmúlt bő 10 évben, illetve hogy ezek milyen módon interpretálódtak a jelenlegi inflációs adatokban. Mindezt kevésbé elemzős, sokkal inkább story-zós stílusban.

Helikopterpénz vs infláció

A kérdés tisztázásához persze érdemes előbb a fogalmakat tisztázni. A legtöbb fejlett és fejlődő országban a monetáris politikát gyakorló jegybank teljesen függetlenítve van az aktuális hatalmat gyakorló kormánytól és annak hivatalaitól.

Ez persze véletlenül sem azt jelenti, hogy a jegybank és az államigaztás ne élne komoly szimbiózisban, mindösszesen csak annyit, hogy – jobb esetben – a jegybank szuverenitása többé-kevésbé szavatolt. A monetáris politikát gyakorló jegybank egyik legfontosabb célja az adott ország vagy régió fizetőeszközének értékmegőrzése.

Ennek legfőbb eszköze a kamatkondíciók megállapítása, amivel a keresletet tudja befolyásolni, ami közvetlen módon be is tud árazódni az adott valuta keresztárfolyamaiba. Emellett persze a jegybankoknak számtalan egyéb eszköze van, amivel hatást tud gyakorolni, ilyenek lehetnek a devizatartalékok, arany és egyéb fizikai értékek, műtárgyak, műkincsek kezelése, stb. Összességében a jegybank a pénzügyi gazdasági szereplők felett áll, akinek célja, hogy a gazdaság stabilan működjön és az ehhez rendelkezésére álló eszközöket hatékonyan használja is.

Ezen eszközök egyike a pénznyomtatás, vagyis más néven a mennyiségi lazítás (quantitative easing).

A pénznyomtatás bár önmagában egy eléggé kritikus beavatkozás a piac működésébe, azonban a gazdaságtörténelem már bizonyította, hogy ennek hiányában a válságok sokkal jobban elhúzódnak és sokkal ‘véresebb’ is a lefutásuk. Erre nagyon jó példa volt a 1920-as évek nagy világválsága (great depression), aminek elhúzódását pont a likviditáshiány okozta.

Az inflációról, annak működéséről és a működésének anomáliáiról tavaly novemberben már írtam egy hosszabb elemzést. Így röviden most maradjunk a tankönyvi magyarázatnál. Az infláció a pénz vásárlóérték-romlásának (vagy akár javulásának) kifejező mutatószáma, amit jellemzően százalékosan mutatnak ki és azt fejezi ki, hogy adott időszakok között mennyivel több (vagy éppen kevesebb) pénzegységbe kerülnek a vásárlói referenciakosár tartalma.

A negatív inflációt másnéven deflációnak szokás nevezni, mely kifejezést egyébiránt megjegyezni sem érdemes, mivel a hátralévő életünkben ennek veszélye kevésbé fenyeget…

Logikus következtetés lehet, hogy ha adott pénznemből létezik mondjuk 1 millió egység, majd kinyomtatásra kerül újabb 10.000 darab, akkor ezáltal 1%-kal több pénz érhető el a piacon, tehet 1%-kal drágább lesz minden. Ez a logikai okfejtés azonban ezer sebből vérzik. Nagyon sok múlik azon, hogy mi is történik azzal az 1%-kal, ki is kapja azt és mit is csinál vele.

Nézzük két érdekes példát:

Adjunk pénzt a befektetési bankoknak!

A 2008-as válság egyik leginkább unortodox lépése az volt (az USA-ban), amikor a befektetési bankok elkezdtek egyesülni a betéti bankokkal (melyre korábban törvényileg sem volt lehetőségük), majd a válság hatására fizetésképtelenné vált bankok sorra kezdtek el kilincselni Washingtonban mentőcsomagért, melynek eredményként komoly lobbinyomásra Henry Paulson keresztülvitte a TARP (Troubled Asset Relief Program) törvényt, amivel 700 milliárd dollárnyi rossz és/vagy már bebukott kölcsönt vásárolt meg az állam a kereskedelmi bankoktól. A program keretei között “felkérték” a bankokat arra, hogy az így kapott friss tőkét arra használják amire való: nyújtsanak belőle kedvezményes hiteleket a gazdaságnak.

Mára tudjuk, hogy ezen 700 milliárd 2009 és 2010-ben a felsővezetők és brókerek bónuszainak kifizetésére ment el és sok esetben a bankok saját részvényeiket vásárolták meg, amivel annak értékét mesterségesen tornászták fel. A bónuszaikkal pedig természetesen a vezetők pont azt csinálták ami a dolguk: helyi kisvállalatokat segítettek ki és befektettek ígéretes startupokba, továbbá karitatív célokra költötték el… HELYETT: +1 yacht, +1 magángép, +1 nyaraló, satöbbi.

Az nem lehet kérdés, hogy ez a fajta eléggé szerencsétlenül alakuló pénznyomtatás vajon növelte-e az inflációt, hiszen a segélycsomag véges számú, amúgy is jellemzően jómódú entitáshoz került, akik a közjó helyett, olyan részvényekre, luxuscikkekre és ingatlanokra költötték, melyeken keresztül a pénzt a legfelsőbb rétegekhez juttatták el, így abban a rétegben mesterséges áremelkedéseket eredményezett (lásd véges számú részvények), aminek inflációra történő hatása kimutathatóvá vált az inflációs kosában is.

Az inflációt a gazdasági szereplők beárazták, ami miatt pl. az élelmiszerek vagy a közüzemi szolgáltatások úgy lett drágább, hogy valójában az inflációt generáló frissen nyomtatott pénz nem jutott el ahhoz a réteghez, akik valóban meg is érezték ennek negatív hatását.

Adjunk pénzt a rászorulóknak

Alapvetően van annak politikailag egy bája, amikor az USA regnáló elnöke egyik napról a másikra azonnali pénzügyi segélyezésről dönt a szegényebb réteg számára. Mindezt az után, hogy ezt a fajta intézményt a szocializmus és kommunizmus eszközeként definiálta és többek között hasonló üzenetekkel hiteltelenítette el anno Obamát.

De itt, most lépjünk ezen túl és nézzük meg mi is történik az USA-ban éppen most és ennek milyen hatása van. A koronavírussal együtt nagyon gyorsan begyűrűzött 2020 márciusában a gazdaság megroppanása is az Egyesült Államokba, ennek hatására egy pillanat alatt pattant fel a munkanélküli segélyért folyamodók számra kb. 250 ezerről majd 3 millióra, majd mostanra ez az érték már 16 millió körül tart.

Tehát legalább ennyi potenciális családfenntartó veszítette el az állását, akik esetén a saját fogyasztásuk mellett a teljes családjuk fogyasztása is kiesik a keresleti oldalról. Az intézkedés az amerikai családok kb. 90%-át érinti és direkt pénzt juttat a rászoruló réteg számára, akiknek az éves keresete nem haladta meg az 75000 dollárt. Az intézkedés célja, hogy a legszegényebb réteg közvetlenül pénzhez jusson függetlenül attól, hogy megmarad a munkája a következő hónapokban, vagy sem. A lakosság képes lesz rövidebb távon fenntartani a meglévő életszínvonalát, fizetni a számláit, bérleményét, hiteleit. A hozzájuk juttatott anyagi támogatás javarészt az őket ellátó infrastruktúrában landol. Ahol ez a pénzmennyiség lényegében arra lesz elég, hogy a kereslet ne csökkenjen. Számottevő keresletnövekedés nem várható, ezáltal az árak várhatóan nem szabadulnak el és nem alakul ki a hiénakereskedelem sem.

A juttatásnak indirekt hozadéka, hogy ezzel a szegényebb réteget kiszolgáló vállalkozásokba is pénzt juttatnak, így a kisebb vállalkozások sem feltétlenül fogják megérezni a válság negatív hatását. Ezáltal várhatóan kevesebb munkahely fog megszűnni, hiszen a válság kapcsán nem fog… vagy csak lényegesen később fog kialakulni az a fajta pánikreakció, ami a kereslet drasztikus visszaesését eredményezné.

Persze a 2020-as válság sem szűkölködik a nagyvállalatok kisegítésében. Számos ország nemcsak hogy már bejelentette, de már folyósítja is a mentőcsomagokat a hatalmas vállaltoknak.

Okulva azonban a 2008-as fiaskóból most azért bekerült néhány kitétel számos ország rendeleteibe. Ilyen, hogy egyértelműen megtiltják, hogy a mentőcsomagból bónuszok és saját részvényvásárlások legyenek finanszírozva, emellett további számos praktikus célt is meghatároztak, amik feltehetően tényleg abban fognak segíteni, hogy ez a pénz ezúttal valóban a gazdaságélénkítésre és a munkahelyek megtartására menjen.

Akkor nem lesz infláció?

Erre alapvetően nincs jó válasz. Ami biztos, a világ – talán – legnagyobb gazdasági hatalma, az USA ezúttal lényegesen hatékonyabb eszközöket ragadott meg a probléma kezelésére. A kérdés csak az – amire most tényleg nem lehet válaszolni -, hogy ez a stimulus most a valós problémát kezeli, vagy valójában csak elodázza azt.

De az kijelenthető, hogy amennyiben egy ország vezetése képes egy recessziós időszakban is egészséges szinten tartani a kereslet és a kínálat arányát a fogyasztói kosár szempontjából leginkább fontos területeken (fogyasztási cikkek, közlekedési költségek, ingatlanhoz kapcsolódó kiadások), akkor összességében nem várható az, hogy rövidebb távon beárazódna a piacra öntött hatalmas mennyiségű “ingyenpénz” az inflációba.

A kérdés sokkal inkább az, hogy mit tudnak tenni azért a gazdasági szereplők (beleérve a bankokat és a jegybankot is), hogy a recesszió múlásával ez a pénzmennyiség ne okozzon késleltetetten jelentős inflációt. Mára már jól látható, hogy a 2008-as elhibázott mentőcsomagok hatására egy teljesen nonszensz gazdasági csoda hajtódott végre a világ majd összes országában. Miközben az összes országban a jegybanki irányadó kamat nullához közeledett, sőt néhány helyen már negatívba fordult, aközben a gazdaság óriási tempóval zakatolt és a tőzsdeindexek szinte már parabolikus pályán haladtak az ég felé (ismerős ugye?)

Darkness is coming

Az ehhez szükséges tőke korántsem csak a 2008-as pénznyomtatásból származott. Csak az egyesült államokban 2008 és 2020 között három alkalommal zajlott nagy mennyiségi lazítás (QE), amelyek között sem lassítottak annyira a pénznyomdák, sőt az elmúlt bő egy évben már külön programot sem hirdettek ehhez, egyszerűen a REPO piacon keresztül tömték pénzzel a gazdaságot.

Mindez persze nem USA specifikus. A fentebb leírtak szinte egy az egyben zajlottak le Európában és egyébként idehaza is. Magyarországon is létrejött a bankok rossz hiteleit felzabáló és a könyvelésükből eltüntető intézmény, ami itthon a MARK Zrt. nevet kapta. A hazai jegybank (MNB) szintén őrült tempóval öntötte az elmúlt években a frissen nyomtatott forintot a piacra, ezzel direkt segítséget nyújtva a kereskedelmi bankoknak és rajtuk keresztül a teljes gazdaságnak például a növekedési hitelek formájában; másrészt pedig indirekt módon juttatott tőkét az államnak is azzal, hogy másodpiacról folyamatosan vásárolta fel az állampapírokat.

Hazánk inflációs adatai minimum aggasztóak. Már tavaly decemberben is elszállt a fogyasztói árindex, amire azonnali intézkedéseket sűrgetett a kormány, melyek nagy része azóta már okafogyottá vált a kialakult válsághelyzet miatt. A márciusi adatok alapján az infláció 4%-on áll, de az MNB által mért maginfláció már 4,5%-on van. Ezek a számok az idei évben akár jelentősen növekedhetnek is, hacsak a KSH nem eszközöl jelentősebb kiigazítást a fogyasztói kosár arányain, hiszen:

• A recesszió és sokkal inkább a világjárványtól való félelem miatt a kiskereskedelmi kereslet jelentősen megnőtt a tartós fogyasztási cikkek és a gyógyszerek iránt. Ez jelentős árelemkedést okozott, ami várhatóan a következő hónapokban sem fog csökkenni a kihirdetett és fenntartott vészhelyzeti időszakban.
• Az infláció egyik legfontosabb fékét adó turizmus; azon belül is belföldi turizmus szintén hosszú időre nullázódhat.

Jelenleg a benzin és gázolaj ára az egyetlen olyan tétel a fogyasztói referenciakosárban, ami részben mitigálni tudja a további inflációt, ám jó kérdés, hogy meddig tartható fenn ez a jótékony hatás.

Pénznyomtatás – összegzésképpen

A nagyobb piacok által eddig foganatosított intézkedések alapján az talán kijelenthető, hogy a jelenlegi pénznyomtatások várhatóan nem fognak rövidtávon inflációt gerjeszteni. Ebbe a sorba egyébként beletartozik a hazai kormány által eddig bejelentett és közlöny szinten meg is jelent rendelkezések is.

A munkabér kiegészítésre összpontosított 75 ezer forintban maximalizált kieső munkaidő arányos támogatás várhatóan tényleg oda fog kerülni, ahol arra valóban nagy szükség van. Arról nem is beszélve, hogy ennek köszönhetően egyrészt a vállalkozások ténylegesen kevesebb alkalmazottat kell, hogy elbocsátsanak, másrészt ezzel a nap végén a központi költségvetés is jól jár, hiszen így – remélhetőleg – kevesebb állampolgár veszíti el a munkáját, akiknek így nem kell majd munkakeresési járadékot sem fizetni.

Persze a három hónapos keret és a minimálbér kétszeresében megállapított igénylési plafon némileg megkérdőjelezhető; de első lépésként mindenképpen fontos és várható, hogy nem ez lesz a legélesebb kés a gazdaságélénkítési program fiókjában.

A teljes képhez nem ártana előre látnunk, hogy mikorra várható a kényszerintézkedések feloldása. Ugyanis a jelenlegi válság (ellentétben a 2008-as válsággal) öngerjesztő. Lehet persze ész és értelem nélkül tolni a pénzt a turizmusba és az éttermekbe… de ha nincs turista az országban, akkor nem csak ezek fognak teljesen eladósodni, de magukkal rántják a szállodaipart, az egyéb vendéglátóhelyeket és pl. olyan területeket is mint a pénzváltók, vagy a turistákra specializálódott élményszolgáltatók. Nem beszélve a légitársaságokról és egyéb közlekedésre szakosodott vállalkozásokról is.

A gondolatmenetet lehetne még tovább boncolgatni és valószínűleg meg is fogom tenni ezt egy későbbi cikkben; ám fontos ma leszögeznünk egy releváns tényt:

Alig fél év múlva a legkisebb gondunk az lesz, hogy mennyi az infláció és, hogy ehhez mennyit adott hozzá a nyakló nélküli pénznyomtatás…

Sok helyen olvasni, hogy ez a válság most kilendíti a világgazdaságot a szokásos recesszió-konjunktúra ciklusokból és ezt követően már “nem lesz olyan az élet, mint korábban volt“. Persze ehhez sokban hozzájárul maga a globális egészségügyi vészhelyzet is, illetve az olyan hírek vagy éppen híresztelések is, amik arra engednek következtetni, hogy annak lefolyása elhúzódhat egészen addig amíg nem találnak valamilyen hatékony gyógyszert vagy éppen nem készül el a vakcina, ami legoptimistább becslések szerint is legalább egy évre van.

Az infláció és annak vélt vagy valós hatása az életünkre nem a válság alatt fog igazán megérződni. Sokkal inkább akkor, amikor már széles körű konszenzus szerint is túl vagyunk a nehezén. A 2008-ban a nagybankokhoz vágott több ezer milliárd dollárnyi menetőcsomagot számos módon próbálták visszaszerezni az egyes országok. Belgium például a kimentett bankok esetén ezt hitelként kezelte, amit vissza kellett fizetnie a bankoknak, addig pedig kvázi gyámság alatt álltak.

Itthon 2010-től kezdődően a kormány szintén benyújtotta a számlát a korábban kisegített bankok felé, előbb a banki különadók formájában, majd a jelzáloghitelek forintosítása és fixált árfolyamon történő végtörlesztése formájában.

Egyelőre még nem igazán lehet látni, hogy lesznek-e hasonló eszközei bármely országnak is, hogy hasonlóképpen kivonja a váltás során a piacra öntött likviditást a következő recessziós időszakban. Bár ma még ez a kérdés nagyon nem időszerű, de ettől én személy szerint remélem, hogy az EU-ban és különösen itthon már készülnek erre is a tervek…

Ellenkező esetben középtávon átélhetünk, egy olyan szintű pénzromlást, amit a 40-es évek óta nem látott ez az ország.